5月社融低于预期，主要源于直融和信贷乏力。5月社融新增1.56万亿元，低于市场预期(万得一致预测1.99万亿元)。新增社融同比少增1.31万亿元，主要源于票据融资和政府债券拖累，而企业中长期贷款仍为主要动力。5月末社融存量同比增速较上月下降0.5pct至9.5%。

信贷需求不足，但结构有所优化。5月对实体经济发放的人民币贷款增加1.22万亿元，低于市场预期(万得一致预测1.45万亿元)，同比少增6173亿元。分部门看：1)居民信贷回暖转正，同比多增784亿元。其中，居民短期贷款同比多增148亿元，或得益于假期消费需求提升;居民中长期贷款同比多增637亿元，主要得益于去年基数偏低，其次或得益于商品房销售回暖和提前还款压力边际减轻。2)企业信贷在高基数下同比少增6742亿元。其中，企业短期贷款同比少增2292亿元，票据融资同比少增6709亿元，主要源自去年同期票据冲量创历史新高，而今年监管部门调控信贷节奏，冲量需求下降;企业中长期贷款同比多增2147亿元，或仍以基建、制造业、服务业为主要投向。

直接融资为主要拖累，表外融资同比改善。5月直接融资同比少增7091亿元，其中政府债券同比少增5011亿元，是本月社融的主要拖累项，或源于去年同期政府债集中发行基数偏高;企业债同比少2541亿元，或源于融资需求偏弱环境下受到低价信贷的挤压。5月表外融资同比少减360亿元，其中未贴现银行承兑汇票同比多减729亿元;委托贷款和信托贷款合计同比多1089亿元，非标处于改善通道。

存款增速放缓，M2-M1剪刀差收窄。5月末，人民币存款余额同比增长11.6%，增速比上月末低0.8pct。5月人民币存款同比少增1.58万亿元，主要源自非金融企业存款同比少增1.24万亿元，或与去年5月留抵退税导致的高基数有关。居民存款同比少增2029亿元，或源于消费、资本和理财市场回暖及提前还贷。M1同比增长4.7%，增速较上月末下降0.6pct，反应资金活化程度有所下降;M2同比增长11.6%，增速较上月末下降0.8pct;M2-M1剪刀差6.9%，较上月末收窄0.2pct。

投资建议：5月社融和信贷继续低于市场预期，我们认为一定程度上源于去年高基数效应和今年财政、信贷前置发力，但本质还是源于当前经济内生动能偏弱、需求不足，市场信心有待提振，稳增长政策仍需发力。我们认为，当前银行所处政策环境较为友好，监管部门着力呵护银行息差和盈利能力，引导存款利率下行，缓解了市场对银行单边让利的担忧。未来随着经济复苏，银行信贷需求和风险水平有望逐步改善。个股方面，建议关注一是“中特估”主线下基本面稳健、低估值、高股息的国有大行，如中国银行、农业银行、邮储银行;二是有望享受区域红利的优质个股，如宁波银行、江苏银行、瑞丰银行。

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